Argentina 2016 – ¿Shock, Gradualismo o Shock y Gradualismo?

Daniel Oks

El próximo Gobierno necesitará promover un nuevo ciclo de inversión y crecimiento, mejorar la igualdad de oportunidades y reducir la pobreza. Para ello deberá desarrollar una estrategia integral de crecimiento con equidad incorporando dimensiones macroeconómicas, de infraestructura, educación e innovación, y reformas institucionales y sociales.  Desde una perspectiva  macroeconómica, se perfilan tres variantes básicas, una de cambio radical, una de cambio gradual y una que combina elementos de ambas. La estrategia de cambio radical apunta a corregir los desequilibrios en forma rápida y se apoya para ello en planes para mejorar el clima de inversión y la integración comercial y financiera. La estrategia de cambio moderado propone modificaciones de precios relativos y medidas fiscales graduales; esta variante, que genera menor volatilidad de precios relativos e ingresos, requiere un estado más intervencionista y mayor proteccionismo comercial al menos durante la transición. La tercer variante (la del gobierno electo) combina el tratamiento de shock para la eliminación del cepo cambiario y la remoción gradual de subsidios.

La estrategia de cambio radical propone la eliminación del cepo cambiario y su reemplazo por un tipo de cambio flotante. El levantamiento de las restricciones al comercio exterior implica una depreciación real del tipo de cambio flotante y posiblemente una mejora del balance comercial (aunque la eliminación del cepo al liberar importaciones podría inicialmente no tener dicho efecto). El fuerte ingreso de capitales que se espera bajo este escenario podría morigerar la magnitud de la devaluación necesaria; un efecto similar tendría la eliminación de las retenciones al incentivar la liquidación de granos de exportación retenidos. El anuncio y credibilidad de un programa fiscal y monetario consistente es esencial para evitar que la corrección cambiaria se traslade a la inflación. El elemento central de la estrategia fiscal es la reducción de subsidios a las empresas de infraestructura (energía y transporte) lo que permitirá ahorros fiscales de cerca de 5% del PBI – más cercanos al 3% si se adopta una tarifa social para cubrir a los sectores de menores ingresos y al tener en cuenta la eliminación de retenciones.  El efecto combinado en el corto plazo sobre la demanda agregada es contractivo debido al impacto negativo en consumo de menores salarios reales (por eliminación de retenciones y depreciación) e ingresos disponibles (por reducción de subsidios). Este efectio podría contrarestarse (parcialmente al menos) si el gobierno adopta políticas tributarias y crediticias expansivas; también puede jugar un rol crucial el impacto positivo sobre la oferta de la eliminación del cepo – al aumentar la oferta de insumos importados. En el mediano plazo, esta estrategia mejora la condición competitiva del país y genera precios relativos de mercado favoreciendo la inversión y el crecimiento.

La estrategia macroeconómica de cambio moderado está basada en el gradualismo en la aplicación de las políticas; requiere mayor ingerencia del Estado y mayor proteccionismo comercial durante la transición. El gradualismo permite mitigar el riesgo de una estampida inflacionaria y efectos regresivos de los ajustes originados en la eliminación de retenciones a las exportaciones, los aumentos de tarifas, el impacto de la devaluación sobre el precio de los transables y el salario real. El espacio fiscal mejora más gradualmente debido a menores ajustes de tarifas y una recuperación más lenta de la competitividad externa. El menor impulso a la inflación en el corto plazo de esta estrategia implica también una respuesta más lenta de la inversión y – potencialmente - precios más elevados en el mediano plazo. La magnitud del impacto sobre la inversión de esta estrategia dependerá en última instancia de cómo responda la inversión a anuncios de futuros ajustes de precios relativos y de política fiscal y comercial. Si los anuncios fueran creíbles, la estrategia gradualista podría no ser tan perjudicial para la inversión y a la vez reduciría la probabiidad de disrupción de ingresos en el corto plazo. El riesgo de este plan proviene de la dificultad de establecer la credibilidad del programa a mediano plazo y del retraso en decisiones de inversión y/o liquidación de de divisas a la espera de precios relativos que compensen los costos de producción.

La estrategia híbrida propone actuar rápido en el frente cambiario y más gradualmente en la reducción de subsidios. Tiene la virtud de atacar en forma de shock el problema más crucial que afecta la liquidez y la solvencia de la economía: la escasez de reservas, el atraso cambiario, la restricción de oferta que implica el cepo y el financiamiento externo. Al ir acompañada de una estrategia de integración comercial y financiera este plan permite una respuesta más rápida de las exportaciones y del financiamiento externo a la vez que suaviza el impacto contractivo sobre los ingresos disponibles al graduar en el tiempo la reducción de subsidios - eso da más tiempo a la inversión y a las exportaciones a compensar el impacto contractivo sobre el consumo de la eliminación del cepo. La respuesta más lenta de la inversión puede no ser tal si se dan señales claras de convergencia a precios relativos de mercado en el mediano plazo y si se adopta un marco regulatorio competitivo para los sectores de infraestructura.

En síntesis, al promover la inversión y reducir la volatilidad de ingresos el plan híbrido parece el más indicado para la coyuntura actual. El factor crítico para su éxito es el efecto confianza que genere en los inversores - lo que se verá traducido en mayores ingresos de capitales y un shock cambiario menor. Ello depende a su vez de un plan fiscal y monetario consistente que permita reemplazar el ancla cambiaria por un ancla monetaria-fiscal como elemento central de la estrategia anti-inflacionaria y a la vez mejorar las condiciones de estabilidad macroeconómica que exige la inversión de largo plazo. Bajo cualquier escenario, la negociación con los holdouts y los entes multilaterales facilitará el acceso al financiamiento externo permitiendo aprovechar el bajo nivel de endeudamiento externo inicial y el potencial de financiar críticas inversiones de infraestructura. La estrategia debe ir acompañada de reformas microeconómicas e institucionales para promover la inversión: marcos regulatorios pro-mercado en los sectores de infraestructura, minería y agricultura; integración comercial ampliando mercados más allá del Mercosur y bajando el costo de la protección; autonomía del INDEC, BCRA y la justicia; etc. La equidad y el clima social mejorarán debido a: aumentos de la competitividad externa (volumen y calidad del empleo); aumentos de la productividad (salarios reales); mantenimiento y profundización de las políticas sociales; y la adopción de políticas tributarias progresivas (ganancias e IVA).