La economía y el real estate
en 2018 – Riesgos y desafíos.
En 2018 la economía tendrá un factor de arrastre del
crecimiento del 2017 a los que sumarán nuevos factores de impulso. Entre los
factores domésticos están el rápido aumento del crédito al sector privado, la
recuperación del consumo debido a mejoras salariales y la recuperación de la inversión
– aunque aún no a niveles suficientes para sostener tasas de crecimiento al 3-4%.
La demanda agregada de bienes domésticos se verá favorecida por una parcial recuperación
del tipo de cambio real – tras la revisión de las metas de inflación y mejoras
fiscales. Entre los factores externos se puede contar con una mejora de las
exportaciones debido al crecimiento de Brasil y cosecha récord con precios
internacionales sostenidos.
El real
estate se verá beneficiado por los mayores ingresos y por la profundización del
mercado de crédito hipotecario – aún una fracción de lo que representa en
países comparables. También se verán favorecidos los nuevos desarrollos inmobiliarios
por la mayor oferta de tierras impulsada por el Gobierno, y por importantes
inversiones de infraestructura de transporte y energía.
Los
interrogantes macroeconómicos de mediano plazo subsisten, en particular, la
sostenibilidad de la deuda pública – que en términos netos representa el 27,5%
del PBI a fin de 2017. En 2018 la meta de déficit primario - 3,2% del PBI –
sumado al servicio de la deuda – estimado en 2,2% del PBI en 2017 – arrojará un
déficit financiero de 5,7% del PBI. Con la economía creciendo a alrededor del
3% esto implica todavía un aumento en el nivel de endeudamiento (sin corregir
por inflación) durante 2018 de alrededor de 4,7% del PBI. Aún tomando el servicio real de la
deuda (suponiendo una tasa de interés real del 3% sobre el servicio total de
intereses de la deuda) la deuda subiría 4% del PBI. Y considerando las metas fiscales del gobierno
de 2,2% de deficit primario del PBI en 2019, la deuda soberana seguiría
creciendo en 2022 a razón de 2,5% del PBI anualmente alcanzando a 43% en dicho
año. Si bien no elevado, la deuda podría crecer tanto por factores externos - aumento
de tasas de interés externas – como domésticos – depreciación del peso - y el financiamiento
bruto (US$60000 millones en 2018) podría complicarse ante un aumento de la
aversión al riesgo de inversores internacionales – escenario probable ante una
suba de tasas en EEUU por ejemplo.
Otro factor
de riesgo es el déficit de cuenta corriente de la balanza de pagos que en 2017 rondará
el 5% del PBI; con el nivel actual del tipo de cambio real resulta improbable
una reducción o reversión del mismo. Parte del desahorro externo (deficit de
cuenta corriente) es atribuible al sector público (aproximadamente 3,7% del
PBI) pero una parte también importante se origina en el deficit de
financiamiento del sector privado (1,3% del PBI). Una parte de dicho
financiamiento tiene como contrapartida un aumento del consumo (incluyendo el
elevado déficit de turismo) aunque también la inversion creció en 2017. Dado
que el financiamiento externo no está orientado fuertemente a inversion, la eventual corrección del desequilibrio
externo requerirá un tipo de cambio real más depreciado – lo que hará más
gravoso el servicio de la deuda externa.
Este es
otro motivo para profundizar y-o extender las metas fiscales hasta 2022
reduciendo el deficit primario a 1% del PBI en 2020 y a 0% en 2021-22. Bajo
dicho escenario, y suponiendo una tasa de interés real del 3% y un crecimiento
sostenido del 3%, la deuda se podría estabilizar en un nivel cercano a 34% del
PBI en 2022.
Cabe
preguntarse en este contexto cómo impactarán en la economía y en el real estate
las reformas tributaria y previsional, el Acuerdo de Responsabilidad Fiscal con las provincias y el sesgo más
gradualista de la política monetaria.
La reforma
tributaria es gradual y tendrá un efecto positivo gradual sobre el crecimiento
al incentivar la inversión incluyendo al real estate: bajando la tasa
corporativa a la reinversion de utilidades, reduciendo aportes patronales, el
impuesto al cheque y el impuesto a los ingresos brutos. En el caso del real
estate, la eliminación del Impuesto a las Transferencias Inmobiliarias (1,5%
del valor) se compensa con la aplicación de un gravamen sobre las futuras ganancias
de capital en las compraventas de inmuebles excluyendo vivienda principal (15%
de la ganancia). Por ejemplo, si hubiera una valorización anual de la propiedad
del 5%, esta reforma sería neutra en términos tributarios si la propiedad se
vende a los dos años y sería más gravosa para plazos mayores. Por otro lado,
dado que el rendimiento de los bonos en dólares también pasa a estar gravado
con el 15%, el impacto tiende a ser neutro en la medida que estos activos sean
sustitutivos.
El Pacto
Fiscal con las provincias y la modificación de la formula de ajuste de las
jubiliaciones y asignaciones familiares apuntan a limitar el crecimiento de dos
de los componentes más expansivos del gasto público consolidado; ello es
crucial para la sostenibilidad fiscal. La adecuación reciente de las metas
inflacionarias a la estrategia fiscal gradualista contribuirá a reducir la
turbulencia financiera y atraso cambiario inducidos por las elevadas tasas de
interés. Tras la revision de metas se produjo una corrección cambiaria que
eliminó el deficit cuasi fiscal de 2017 y redujo un 10% el nivel de apreciación
real del peso. Para el real estate, la reducción de la competencia de
inversiones financieras – debido a la reducción de tasas de interés implícita
en metas de inflación menos ambiciosas – es beneficiosa.
En síntesis,
la prognosis macroeconómica y para el sector inmobiliario es buena aunque
sujeta a riesgos externos y domésticos que el gobierno deberá gestionar
profundizando las reformas fiscales – proceso facilitado por metas de inflación
más graduales. Las reformas estructurales de fines de 2017 son en general
favorables para la inversión incluyendo el sector inmobiliario y también apuntan
a mejorar la estabilidad macroeconómica. El programa de reformas debe orientarse
a mejorar el clima de negocios para incentivar la inversion y reducir el
desequilibrio externo originado en consumo tanto del gobierno como privado.