Real Estate en la Nueva Economía – Desafíos y Horizontes.

Real Estate en la Nueva Economía – Desafíos y Horizontes.

El sector inmobiliario aún se encuentra sumido en una de sus peores crisis: el número de escrituras en la Capital Federal  cayó de un promedio de 5776 en 2009-2011 a 4107 en 2012-2015 (más de 40%). Ello coincide con la introduccón del cepo a la compra de dólares oficiales a fines de 2011 - política que se endureció considerablemente a partir de 2012 – y con una situación de cuasi estancamiento de la economía en 2012-15 - el ingreso per cápita descendió en promedio 0,8% anual (America Latina creció 1,5%).

Con la eliminación del cepo cambiario y corrección gradual de tarifas 2016 será un año de reordenamiento y estabilización de la economía, eliminación de distorsiones de precios relativos y controles, corrección gradual de desequilibrios (fiscal y de balanza de pagos), y renovadas expectativas de integración comercial y financiera. A pesar de un contexto externo desfavorable, las políticas anunciadas por el Gobierno contribuirán a regenerar condiciones para la inversión (17,2% del PBI frente a 20,5% en América Latina) y crecimiento; si ello ocurre, será beneficioso para el Real Estate.  

Sin embargo, existen riesgos de corto plazo no menores. El proceso de estabilización de la economía implicará tasas de interés reales positivas lo que irá en detrimento de la demanda de activos inmobiliarios. Las paritarias deberían negociarse pensando en un balance fino entre las necesidades de estabilización, competitividad y protección de ingresos; si ello no ocurre, el proceso de estabilización puede fracasar comprometiendo el crecimiento. Internacionalmente, el viento ya no es de cola sino de frente. Los precios de los commodities agropecuarios – la base de nuestras exportaciones – cayó un 16% en 2014-2015. La desaceleración de la economía china ha llevado a nuevas revisiones del FMI hacia abajo del crecimiento mundial en 0,2% a 3,4% en 2016. La reversión de la política de bajas tasas de interés en EEUU – la tasa de corto plazo pasó de 0,25% a 0,5% en enero 2016 – el primer aumento desde 2007 es relevante no tanto por la magnitud como por dar una señal de lo que se viene.  Y la recesión en Brasil – estimada en 0,6% en 2015 y expectativas de caída de hasta el 3 % en 2016 - seguirá impactando fuertemente sobre la Argentina – Brasil y China siendo los principales socios comerciales del país.  

Cual es la prognosis de corto plazo? El impacto inicial negativo sobre el ingreso disponible por efecto del ajuste cambiario, aumento de tasas de interés reales y reducción de subsidios implica en el corto plazo una potencial contracción sobre la demanda de Real Estate.  Pero, a diferencia del 2001-2002, el impacto de la devaluación sobre los balances de las empresas o individuos podrá no ser tan severo y hasta puede ser positivo. Los activos de privados en el exterior son algo más de US$200.000 millones (frente a aproximadamente US$100.000 millones en 2001) y superan ampliamente los pasivos del sector privado no financier (respectivamente US$25.000 millones en 2015 y US$61.000 millones en 2001). Ello implica que al menos los sectores con activos netos en el exterior estarán financieramente mejor que antes.

Pero a partir de la segunda mitad de 2016, los efectos positivos sobre la demanda tenderán a superar los negativos. Las nuevas políticas - eliminación del cepo y retenciones, reducción de subsidios, mayor integración comercial y financiera incluido el posible acuerdo con los holdouts  - aumentarán los incentivos para la inversión y el crecimiento en un marco de mayor competencia y eficienca. La expectativa de aumentos del ingreso per cápita a mediano plazo, al aumentar la percepción de riqueza, será un importantes impulsor de la demanda de Real Estate en todos los segmentos de ingreso alcanzados por el crecimiento. El gradualismo combinado con políticas que profundicen la equidad (por ejemplo la tarifa social y actualización periódica de beneficios sociales y mínimos no imponibles) ayudarán a evitar saltos bruscos en los ingresos y de ese modo permitir que el efecto negativo inicial sobre los ingresos no sea profundo y pueda ser rápidamente revertido.

Transaccionalmente, el sector se verá beneficiado en forma inmediata por la eliminación del cepo que libera dólares para la ejecución de operaciones inmobiliarias. Estimamos que este efecto – ver Tabla  – puede representar un aumento en la demanda y-o (su equivalente) precios de transacciones efectivamente realizadas más elevados en un 10% o 15%. La posible introducción de una unidad de indexación, o como mínimo el restablecimiento de la posibilidad legal de indexar contratos, puede facilitar el fondeo de mediano y largo plazo para el sector. El crédito hipotecario de Argentina representa  1,5% del PBI comparado con 18,7% en Chile,  6,8% en Brasil y 5% en Uruguay – esto significa que existe un potencial enorme inexplotado. A medida que la inflación disminuya, el crédito hipotecario en pesos sin indexación también aumentará. El probable desarrollo del mercado de capitales puede a su vez contribuir al financiamiento inmobiliario mediante instrumentos no bancarios: crowd funding, securitización de hipotecas y fideicomisos inmobiliarios que cotizan en la Bolsa.

Tabla - El valor en dólares de las propiedades tras el levantamiento del cepo. Las propiedades en Argentina están valuadas en dólar billete; cuando el dólar está muy caro y los compradores no logran reunir los billetes, los vendedores no bajan el precio de la propiedad aguardando un momento en que el dólar se abarate. Los que necesitan vender obviamente bajan el precio en dólares. La eliminación del cepo al llevar a la unificación cambiaria permitió abaratar el dólar billete - el tipo de cambio unificado se ubicó en un valor intermedio entre la anterior cotización oficial y el “dólar blue” del cepo. El dólar billete (o blue) estaba a mediados de 2015 en un promedio de $16 y está en la actualidad más cercano a $14,3 – esto es una reducción del 10,6% nominal; pero teniendo en cuenta que hubo inflación entre medio del orden del 16%, el abaratamiento del billete es del orden del 20%. Por ello, los propietarios ahora están logrando - con mayor fluidez - realizar el valor esperado de sus propiedades en dólares lo que – posiblemente - se traduzca en los hechos en precios más elevados de las transacciones efectivamente realizadas.

El sector premium residencial de Real Estate será uno de los más beneficiados por los efectos riqueza producto de: el cambio de expectativas favorable, la revaluación de activos como bonos  (el BONAR 2024 aumentó un 10% en los últimos 6 meses), y la revaluación en pesos de elevados activos externos netos del sector privado. En el mediano plazo, todos los sectores se beneficiarán por el mayor crecimiento del ingreso per capita y por el mayor acceso al credito. La flexibilizacion comercial – eliminación de licencias y racionamiento de divisas para la importación - tambien permitirá mejorar la calidad de la oferta de insumos de la construccion contribuyendo así a que el aumento de la demanda vaya acompañada de un desplazamiento de la oferta hacia unidades de mayor calidad beneficiando potencialmente a nuevos barrios o áreas de la ciudad donde exista mayor disponibilidad de tierra para desarrollar.

Las tendencias a la descentralización perisitirán – el conurbano creció en términos demográficos  entre 2001 y 2010 11,7% mientras que la CABA aumentó su población 4,1%. Es concebible que ello en parte se deba al alto costo relativo de la tierra en CABA así como al insuficiente desarrollo de accesos a la ciudad, playas de estacionamiento y desarrollo de la red de transporte público interurbano.  El trafico entre el conurbano y CABA aumentó más del 80% entre 2003 y 2013; en dicho período el transporte público aumentó la oferta tan sólo 15% con los servicios de líneas de omnibus aumentando un 32% y los del ferrocarril reduciendose un 40%. En cambio el transporte privado por automóvil pasó de representar menos de la mitad del servicio a 60%. Además del costo mometario está el costo por congestión que eleva el tiempo perdido durante el transporte y que impulsa en última instancia la decentralización – sin desmerecer el importante imán que genera la densificación urbana como fuente de importantes economías de información.

Un posible cambio de paradigma en cuanto a un rol más activo de la política de transporte público podrá facilitar el desplazamiento del centro de gravedad de las inversiones hacia ciertos suburbios del conurbano (mayor decentralización) o bien a barrios de la ciudad (CABA) aún no alcanzados por las inversiones al bajar los costos y el tiempo de transporte interurbano. Por ejemplo: la reurbanización de la Boca y Barracas explotando un Riachuelo potencialmente más limpio y facilitado por la reciente extensión del Metrobus y posiblemente la autopista ribereña; un nuevo Belgrano en Vicente López o un nuevo San Isidro en Tigre facilitados por mejoras en los servicios de ferrocarril y Metrobus y hasta posiblemente el mayor desarrollo del transporte fluvial; desarrollo de la zona Sur de Avellaneda por extensión del Metrobus combinado con nuevos puentes sobre el Riachuelo; descentralización hacia el Sur y el Oeste si se completa la Autopista del Buen Ayre interconectando Acceso Oeste y la Autopista Ezeiza-Cañuelas.  Asimismo la recuperación de las economías regionales generará bolsillos de ingresos que se podrían volcar al Real Estate local en ciudades ya consolidadas del Interior – Córdoba, Mendoza, Neuquén, Rosario como también en pueblos o ciudades más pequeñas donde existen posibilidades de un upgrade sustancial en el diseño y calidad de la propiedad.

El Real Estate ha pasado a ser un instrumento de ahorro para buena parte de la población, tal vez el único instrumento de ahorro de mediano y largo plazo en un contexto altamente intervencionista sobre el sector financiero. Según algunos informes, en la década del 90 por cada dólar que iba al Real Estate, iban 6 dolares al sistema financiero; en contraste, entre 2003 y 2012 básicamente se igualaron ambos destinos de ahorros. Con un probable nuevo ciclo de desarrollo de los mercados de capitales, seguramente van a aparecer instrumentos de ahorro alternativos, lo que podría quitar algún interés en el sector inmobiliario. Este efecto no obstante debe balancearse contra el impacto favorable de un potencial mayor apalancamiento financiero del sector justamente favorecido por el desarrollo de los mercados de capitales dado el muy bajo nivel de apalancamiento actual.

Para sintetizar, existen nuevos horizontes para el Real Estate en el mediano plazo, con riesgos tanto domésticos como externos en el corto plazo. Hay que esperar el resto del programa de consolidación fiscal y el detalle de las reformas estructurales pre anunciadas (racionalización del Estado, integración comercial y financiera, educación, marcos regulatorios de infraestructura y minería, políticas de innovación,etc.) pero en a medida que ello se materialice habrá oportunidades de inversión y crecimiento. Ello impactará favorablemente sobre el Real Estate que a su vez será una importante fuente de inversión en áreas que tengan un alto potencial de transformación por: costo y disponibilidad de tierra apta para desarrollo; apertura comercial; y políticas de transporte que reduzcan los tiempos de transporte. Por un lado el desarrollo del mercado de capitales tenderá a generar activos de ahorro sustitutivos del Real Estate. Por otro lado, es probable que este efecto tienda a compensarse por un aumento en el financiamiento del sector a través del sistema financiero y potenciado por: la repatriación de capitales e inversión externa; instrumentos de ahorro y financiamiento indexado; mercados de capitales; desarrollo del crédito hipotecario en paralelo con el proceso de estabilización gradual de los precios.