El costo del gradualismo fiscal para el crecimiento.

Daniel Oks

El gradualismo fiscal – que implica en el corto plazo mantener una política fiscal expansiva - tiene un costo en términos de atraso cambiario; ello afecta la negativamente la demanda de bienes transables producidos localmente y por ende el proceso de recuperación económica. Por supuesto que el crecimiento económico depende – además - de muchos otros factores: el costo impositivo, el costo logístico,  el costo laboral no salarial, el costo financiero, el costo administrativo del Estado, la incertidumbre regulatoria, etc. Las iniciativas en estos ámbitos son necesarias para generar un clima de negocios propicio para la inversión y la competitividad. El problema es que el atraso cambiario no ayuda a generar un ambiente propicio para la introducción de dichas reformas.

El gradualismo fiscal implica mantener durante 3 años (2016-18) un déficit fiscal primario promedio cercano a 4% del PBI (con reducciones anuales cercanas al 1% del PBI); sumándole la carga de servicio de la deuda y déficit de las provincias arroja un déficit fiscal consolidado cercano a 7% del PBI. La mayor parte de dicho déficit se financia con deuda en dólares en el exterior. El ingreso de divisas correspondiente, al convertirse en su mayor parte a pesos genera presión de apreciación del peso. A su vez el BCRA se ve obligado a absorber liquidez resultante para cumplir con sus metas de inflación. Esta sustitución de dinero por bonos es la principal fuente del creciente déficit cuasi-fiscal del BCRA.  Esta política también permite mantener una tasa de interés real positiva (tasa nominal por encima de la inflación esperada) – el instrumento elegido para alcanzar las metas de inflación – lo que a su vez retroalimenta el ingreso de capitales financieros y la apreciación del peso.

El BCRA fija las tasas de interés de los instrumentos de esterilización (Lebacs) en función de las expectativas inflacionarias. Dado que las expectativas inflacionarias están condicionadas tanto por la política monetaria como la fiscal, el gradualismo fiscal – sobre todo si es poco creíble – lentifica el proceso de reducción de tasas de interés nominales. Dichas tasas en conjunción con la expectativa de apreciación del peso por los factores arriba descritos es un factor de atracción para capitales financieros financieros.

Una política fiscal de tipo shock permitiría a la vez reducir la demanda de financiamiento externo – un exceso de demanda de divisas con presión devaluatoria del peso – y una caía de la tasa de interés nominal por la vía de menores expectativas inflacionarias. La menor tasas de interés y el aumento del valor del dólar generan ambas un aumento en la demanda de bienes domésticos con impacto reactivador capaz de compensar la menor demanda de bienes domésticos inducidos por la contracción del gasto público.

En resumen, dada la política monetaria de metas de inflación ambiciosas, un régimen de mayor austeridad fiscal sería menos recesivo que el actual régimen de gradualismo fiscal. El gobierno debería repensar su estrategia fiscal y monetaria teniendo en cuenta estas consideraciones. Claramente la restricciones políticas tienden a imposibilitar la concreción de un ajuste fiscal de tipo shock. Sin embargo, una mejor comprensión de los procesos de desinflación podría hacer que selectivamente el sector público consolidado proteja aquellas partidas de mayor impacto social y evalúe seriamente afectar otras cuyos efectos sociales puedan ser compensados mas rápido por la recuperación de la actividad privada – debido a mejoras de competitividad cambiaria y menores tasas de interés.  Algunos de los importantes programas de inversión pública podrían ser realizados por inversión privada quitándole presión al gasto público.  A su vez la reducción de los subsidios que todavía benefician a los sectores menos vulnerables del país podrían acelerarse. El empleo redundante en el sector público podría reducirse introduciendo un seguro de desempleo y políticas laborales activas para facilitar la reinserción labora en el sector privado. El gobierno ya ha avanzado en la dirección de congelar el gasto real de las provincias y debería hacer lo propio con las partidas del gobierno nacional.  

La alternativa, si bien menos deseable pues postergaría ganancias de eficiencia de la menor inflación, sería una revisión de las metas monetarias apuntando a un proceso de desinflación mas lento o gradual – que no requiera tasas de interés tan altas durante la transición. Ello implicará a su vez un menor atraso cambiario por efecto de ingresos de capitales y menores tasas de interés – ambos factores conducentes a una recuperación más rápida de la demanda del sector privado y a la vez quitándole presión a la necesidad de un ajuste fiscal más drástico.