El plan económico del Gobierno: sus alcances y limitaciones
Daniel Oks, Economista
El Gobierno optó por el tratamiento de shock para la eliminación del cepo cambiario, reemplazándolo o por un esquema de flotación administrada y (aparentemente) la remoción gradual de subsidios. El Gobierno espera que el fuerte ingreso de capitales y la eliminación de las retenciones a las exportaciones contribuirán a morigerar la magnitud de la devaluación del tipo de cambio unificado.
El levantamiento del cepo no es total por cuanto no aplica para el pago del stock de utilidades no giradas al exterior ni para el stock de deuda con importadores. Estas obligaciones serán atendidas mediante la emisión de sendos bonos. Esto contribuirá a descomprimir junto con la política monetaria un posible exceso de demanda inicial de divisas que podría disparar el dólar.
El impacto inicial sobre la demanda agregada será contractivo debido al impacto negativo sobre ingresos disponibles (por reducción de subsidios), salarios reales (por devaluación y retenciones) y menor propensión al consumo (ante mayores tasas de interés). La reducción gradual de subsidios suaviza la transición hacia el mediano plazo, plazo en el cual las exportaciones netas y la inversión juegan un rol más importante. Además el impacto positivo sobre la oferta de la eliminación del cepo –al aumentar la oferta de insumos críticos– contribuirá a la inversión y recuperación aún en el corto plazo. La recuperación del empleo y el crecimiento económico vendrán de la mano de aumentos en la inversión y mejoras en la productividad en un marco de mayor competencia. El riesgo de este plan está atado a las incertezas de una estrategia de convergencia fiscal y el posible retraso en decisiones de inversión a la espera de precios relativos que compensen los costos de producción.
Un programa fiscal y monetario consistente es esencial para evitar que la corrección cambiaria se traslade mayoritariamente a inflación. El elemento central de la estrategia fiscal es la reducción de subsidios a las empresas de energía y transporte con ahorros fiscales de cerca de 5% del PBI, más cercanos al 3% si se adopta una tarifa social. Si bien el probable programa gradual para la eliminación de subsidios mitiga el riesgo de una estampida inflacionaria, el ahorro fiscal será menor en el corto plazo y, posiblemente, hasta se podría compensar con la elevación del piso para el impuesto a las ganancias, el comprometido reajuste de pensiones y la eliminación de retenciones. En ausencia de un plan de mejora fiscal de mediano plazo vigoroso y convincente, la política monetaria está llamada a jugar un rol importante - tal como lo reveló el Banco Central en su última licitación de Letras. Pero el ajuste monetario sin un programa de convergencia fiscal es una mala combinación para la recuperación del crecimiento y la estabilidad de precios, al implicar elevadas tasas de interés y endeudamiento creciente.
La respuesta más lenta de la inversión y la ausencia de credibilidad de la estrategia fiscal pueden mitigarse si se dan señales claras de convergencia a precios relativos de mercado en el mediano plazo y si se anuncia un plan coherente de reducción y mayor eficiencia del gasto. La negociación con los holdouts y la ampliación de crédito multilateral permitirá explotar la ventaja de un bajo nivel de endeudamiento externo inicial para financiar críticas inversiones de infraestructura. La estrategia debería ir acompañada también de reformas microeconómicas e institucionales para promover la inversión: marcos regulatorios pro-mercado en los sectores de infraestructura, minería y agricultura; integración comercial ampliando mercados más allá del Mercosur y bajando el costo de la protección; profundas reformas de los mercados de capitales junto con una estrategia de integración financiera; y autonomía del INDEC, BCRA y la justicia. El impacto social del programa propuesto se verá beneficiado por: los aumentos de la competitividad externa que impactan sobre el volumen y calidad del empleo; el mantenimiento y profundización de las políticas sociales; y la adopción de políticas tributarias progresivas anunciadas.
En resumen, el principal riesgo del plan actual surge de una pesada herencia fiscal y un plan que al menos en el corto plazo no da señales claras de cómo superarla. La trayectoria fiscal de mediano plazo debe estar bien delineada y ser creíble para generar la estabilidad macroeconómica que los mercados necesitan para que la inversión responda. Es probable que las mejoras fiscales provengan –como históricamente ha ocurrido– de una licuación del gasto real en la ejecución presupuestaria lo que se verá reflejado en una inflación importante durante el primer semestre seguido de un proceso de desinflación y recuperación económica posterior. Pero de no mediar el anuncio de una trayectoria de medidas fiscales creíbles, la inversión puede tardar en responder y la recuperación retrasarse.
El levantamiento del cepo no es total por cuanto no aplica para el pago del stock de utilidades no giradas al exterior ni para el stock de deuda con importadores. Estas obligaciones serán atendidas mediante la emisión de sendos bonos. Esto contribuirá a descomprimir junto con la política monetaria un posible exceso de demanda inicial de divisas que podría disparar el dólar.
El impacto inicial sobre la demanda agregada será contractivo debido al impacto negativo sobre ingresos disponibles (por reducción de subsidios), salarios reales (por devaluación y retenciones) y menor propensión al consumo (ante mayores tasas de interés). La reducción gradual de subsidios suaviza la transición hacia el mediano plazo, plazo en el cual las exportaciones netas y la inversión juegan un rol más importante. Además el impacto positivo sobre la oferta de la eliminación del cepo –al aumentar la oferta de insumos críticos– contribuirá a la inversión y recuperación aún en el corto plazo. La recuperación del empleo y el crecimiento económico vendrán de la mano de aumentos en la inversión y mejoras en la productividad en un marco de mayor competencia. El riesgo de este plan está atado a las incertezas de una estrategia de convergencia fiscal y el posible retraso en decisiones de inversión a la espera de precios relativos que compensen los costos de producción.
Un programa fiscal y monetario consistente es esencial para evitar que la corrección cambiaria se traslade mayoritariamente a inflación. El elemento central de la estrategia fiscal es la reducción de subsidios a las empresas de energía y transporte con ahorros fiscales de cerca de 5% del PBI, más cercanos al 3% si se adopta una tarifa social. Si bien el probable programa gradual para la eliminación de subsidios mitiga el riesgo de una estampida inflacionaria, el ahorro fiscal será menor en el corto plazo y, posiblemente, hasta se podría compensar con la elevación del piso para el impuesto a las ganancias, el comprometido reajuste de pensiones y la eliminación de retenciones. En ausencia de un plan de mejora fiscal de mediano plazo vigoroso y convincente, la política monetaria está llamada a jugar un rol importante - tal como lo reveló el Banco Central en su última licitación de Letras. Pero el ajuste monetario sin un programa de convergencia fiscal es una mala combinación para la recuperación del crecimiento y la estabilidad de precios, al implicar elevadas tasas de interés y endeudamiento creciente.
La respuesta más lenta de la inversión y la ausencia de credibilidad de la estrategia fiscal pueden mitigarse si se dan señales claras de convergencia a precios relativos de mercado en el mediano plazo y si se anuncia un plan coherente de reducción y mayor eficiencia del gasto. La negociación con los holdouts y la ampliación de crédito multilateral permitirá explotar la ventaja de un bajo nivel de endeudamiento externo inicial para financiar críticas inversiones de infraestructura. La estrategia debería ir acompañada también de reformas microeconómicas e institucionales para promover la inversión: marcos regulatorios pro-mercado en los sectores de infraestructura, minería y agricultura; integración comercial ampliando mercados más allá del Mercosur y bajando el costo de la protección; profundas reformas de los mercados de capitales junto con una estrategia de integración financiera; y autonomía del INDEC, BCRA y la justicia. El impacto social del programa propuesto se verá beneficiado por: los aumentos de la competitividad externa que impactan sobre el volumen y calidad del empleo; el mantenimiento y profundización de las políticas sociales; y la adopción de políticas tributarias progresivas anunciadas.
En resumen, el principal riesgo del plan actual surge de una pesada herencia fiscal y un plan que al menos en el corto plazo no da señales claras de cómo superarla. La trayectoria fiscal de mediano plazo debe estar bien delineada y ser creíble para generar la estabilidad macroeconómica que los mercados necesitan para que la inversión responda. Es probable que las mejoras fiscales provengan –como históricamente ha ocurrido– de una licuación del gasto real en la ejecución presupuestaria lo que se verá reflejado en una inflación importante durante el primer semestre seguido de un proceso de desinflación y recuperación económica posterior. Pero de no mediar el anuncio de una trayectoria de medidas fiscales creíbles, la inversión puede tardar en responder y la recuperación retrasarse.
