domingo, 20 de diciembre de 2015

El plan económico – Implicaciones para el Real Estate.

Daniel Oks

El Gobierno optó por el tratamiento de shock para la eliminación del cepo cambiario – reemplazandoló o por un esquema de flotación administrada y en principio la remoción gradual de subsidios. La expectativa de un fuerte ingreso de capitales y la eliminación de las retenciones a las exportaciones contribuirán a morigerar la magnitud de la devaluación del tipo de cambio unificado. Junto con la política monetaria que incentiva la demanda de pesos, y una política de convergencia a niveles sustentables de balance fiscal, estas políticas podrían no impactar fuertemente sobre inflación y generar una transición relativamente corta hacia condiciones de estabilidad macroeconómica tan necesaria para la inversión. La eliminación de distorsiones sumado a políticas de integración comercial y financiera (incluyendo la resolución del conflicto con los holdouts) generarán aumentos de la competencia y fuertes incentivos para la inversión, la productividad y el crecimiento. Las políticas de innovación y desarrollo de mercados de capitales pueden a su vez potenciar la calidad de la inversión y el proceso de crecimiento.

El impacto inicial sobre la demanda agregada será contractivo debido al impacto negativo sobre ingresos disponibles (por reducción de subsidios), salarios reales (por devaluación y retenciones) y menor propensión al consumo (ante mayores tasas de interés). Sin embargo, la reducción gradual de subsidios suavizará la transición hacia el mediano plazo – plazo en el cual las exportaciones netas y la inversión juegan un rol más importante. Además el impacto positivo sobre la oferta de la eliminación del cepo – al aumentar la oferta de insumos críticos – contribuirá a la inversión y recuperación. El riesgo de este plan está atado a las incertezas de una estrategia de convergencia fiscal y el posible retraso en decisiones de inversión a la espera de precios relativos que compensen los costos de producción. Por ello es menester un programa de convergencia fiscal que aún el Gobierno no ha anunciado.

El elemento central de la estrategia fiscal parece ser la reducción de subsidios a las empresas de energía y transporte con ahorros fiscales de cerca de 5% del PBI – más cercanos al 2% o 3% si se adopta una tarifa social. Si bien el probable programa gradual para la eliminación de subsidios mitiga el riesgo de una estampida inflacionaria, el ahorro fiscal será menor en el corto plazo y,  posiblemente, hasta se podría compensar con la elevación del piso para el impuesto a las ganancias, el comprometido reajuste de pensiones y la eliminación de retenciones. El éxito del programa depende en última instancia de un plan de mejora fiscal de mediano plazo vigoroso y creíble que el Gobierno deberá anunciar durante los próximos meses.

Cuales son las implicaciones para el Real Estate?

Si el Gobierno completa su estrategia macroeconómica a través de un programa de convergencia fiscal a un superávit primario de 1% o 2% del PBI en los próximos años, la economía recuperará una dinámica de inversión y crecimiento que será favorable para el sector de Real Estate. El crecimiento del ingreso de los hogares y de las empresas y el aumento del PBI y la productividad es lo que finalmente impulsa la demanda y oferta del sector.  Fuera de estas condiciones generales, el sector se verá beneficiado por políticas macroeconómicas que facilitarán el financiamiento inmobiliario potenciando así la demanda y la oferta de propiedades:

1)   La flotación cambiaria genera disponibilidad de dólares para operaciones inmobiliarias – fuertemente restringida durante el cepo.
2)   La anunciada introducción de una unidad de indexación (como la UF en Chile) puede ser facilitar el fondeo de mediano y largo plazo para desarrollistas y para el crédito hipotecario. A medida que la inflación disminuya, el crédito hipotecario podrá tomar la forma de crédito en pesos sin indexación.
3)   El desarrollo del mercado de capitales también tiene el potencial de extender el financiamiento inmobiliario mediante instrumentos no bancarios: crowd funding, securitización de hipotecas, fideicomisos transables en la Bolsa, etc.

Finalmente, el sector se verá beneficiado por políticas de infraestructura y de desarrollo urbano que modificarán la geografía económica y el ordenamiento territorial. Así por ejemplo el desarrollo de nuevas autopistas, nuevas interconexiones entre rutas viales y ferroviarias, y nuevos nodos de interconexión modal potenciarán determinados espacios creando oportunidades para la inversión inmobiliaria y el desarrollo logístico que el país necesita para mejorar su eficiencia, competitividad e integración territorial.


En el corto plazo sin embargo existen riesgos, sobre todo si el Gobierno limita el ajuste a la política monetaria sin señales de reblanceo fiscal. En dicho caso, elevadas tasas de interés en pesos y en dólares podrán desincentivar la demanda de inmuebles como activo de ahorro. Además en dicho caso la recuperación económica se retrasará perjudicando la demanda final de inmuebles. Aún así, las propiedades verán sus valores en dólares mejorar debido principalmente a la unificación cambiaria. Dado que el precio de las propiedades está en general fijado en dólares – en particular en dólares billetes que hasta hace poco eran dólares blue – y dado que el nuevo dólar billete estará (está) en un valor intermedio entre el antiguo dólar oficial y el antiguo dólar blue (o sea que hubo una apreciación del peso medido en términos de dólares billete), es esperable que las mismas propiedades se vean revaluadas medidas en términos de dólares billete. Ello se debe a que a pesar de usar al dólar como unidad de valor para las propiedades, en rigor el valor de mercado de las mismas está determinado por ofertas y demandas en pesos – que se denominan en dólares billete a los efectos de la transacción.

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